Bruno Bertez : La petite bête qui monte, qui monte l’échelle du risque

Sur le rebond des actions depuis quelques mois...

Et ça permet de bien toucher du doigt à qui profite la politique monétaire laxiste et inflationniste par laquelle Hollande entend nous "sauver" de la crise...

L’Edito du 20 Janvier 2012 : La petite bête qui monte, qui monte l’échelle du risque par Bruno Bertez

Le blog à Lupus, Bruno Bertez, 20/02/2012 (en Français  )

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A noter qu’une sorte de contre-sens s’est développé qui a masqué la réalité et induit en erreur certains opérateurs. Ils sont restés sur l’attente de mesures d’expansion monétaire aux États-Unis, QE3 ou QE4, lesquelles ne sont pas venues, alors que les printing se généralisaient discrètement dans le reste du monde. C’est un événement majeur car les yeux sont restés braqués sur les États-Unis alors que c’était ailleurs et dans des proportions gigantesques que l’action se passait. Nous signalons ce phénomène car il explique que certains gros hedge funds soient restés baissiers, vendeurs, trop longtemps. A ce titre, ils sont maintenant en difficultés, « à la courette ». Une partie certainement significative de la hausse depuis décembre s’explique par les rachats du découvert.

Depuis octobre 2011, le monde est littéralement noyé le liquidités. On a, en rappel, l’opération twist et les remplois de MBS aux États-Unis. On a la baisse des taux de la BCE et le colossal LTRO à 3 ans. On a le QE de 15 trillions de yens de la BoJ au Japon. On a le QE de 125 milliards de livres de la BoE au Royaume-Uni. On a la baisse des taux administrés en Suède, Norvège, Turquie, Australie, Thaïlande, et surtout au Brésil. On a la baisse des ratios de réserves en Inde et en Chine.

Le tout sans tambour ni trompette. Nous le répétons, alors que les marchés avaient les yeux braqués sur les États-Unis ils n’ont pris conscience que très tardivement de la synchronisation globale de la reflation. Les marchés ont donc pris du retard aussi bien sur les actions que sur les commodities ou sur le pétrole. Nous ajoutons que l’on discerne un changement très net dans les méthodes des régulateurs. Ils agissent maintenant beaucoup plus pro-activement, et avec des moyens beaucoup plus importants qu’auparavant. Plus personne n’a peur de sur-stimuler, on abandonne toute réserve.

Mais le meilleur reste à venir. Vous savez qu’en bourse, ce qui est important, ce n’est pas ce que l’on a, mais ce que l’on va avoir. On attend le nouveau LTRO de la BCE, on attend la confirmation des déserrements chinois et indiens et bien sûr, à tout seigneur, tout honneur, le fameux Quantitative Easing américain qui a été jusqu’à présent différé. Quantitative Easing dont on dit qu’il portera cette fois sur les titres hypothécaires.

Non seulement donc on a noyé le monde global sous les liquidités, non seulement on a écarté le spectre d’une nouvelle crise, mais l’on a rassuré, conforté. Le leverage est reparti de plus belle, les animal spirits se réveillent. On sait qu’il y a des réserves et que de bonnes choses sont encore à venir.

On peut se demander, dans ces conditions, pourquoi les marchés ne s’envolent pas, pourquoi ils font preuve de retenue! Ils sont sûrs d’être alimentés pendant de nombreux mois avec de l’argent illimité et gratuit. Ils sont sûrs d’être dans le sens du vent soufflé par les autorités; ils savent que la situation est grave, tellement grave qu’on ne les laissera pas tomber. Bref, toutes les conditions pour un nouveau service de free lunch paraissent garanties. Alors?

Alors? Il y a l’inconnue grecque et plus généralement l’inconnue européenne. L’affaire est tellement mal gérée, tellement conflictuelle, que les risques de défaut, ce que l’on appelle maintenant un « Lehman moment » pèsent dans les esprits et paralysent certains investisseurs. Ceux-là attendent pour voir, ils restent l’arme au pied, en réserve.

Alors? Il y a le risque chinois; la situation fondamentale est tellement mauvaise avec une bulle immobilière, avec des créances douteuses qui envahissent le système financier, et avec le maintien d’une inflation élevée, que l’on peut craindre un atterrissage brutal. Bref, là aussi, il y a une couche d’acheteurs craintifs qui hésitent à s’engager.

Alors? Il y a les enseignements du passé récent. Les observateurs les plus lucides savent bien que l’on a fait une étape de plus dans le déroulement de la crise. Ils savent que si on refait de l’expansion monétaire, c’est parce que les résultats des mesures précédentes sont décevants. Ils constatent que le rendement des stimulations est très faible aussi bien en amplitude qu’en durée. Ils mettent en rapport d’un côté les masses de capitaux exceptionnelles qui ont été engagées, et de l’autre, les résultats obtenus, et ils voient combien cela est dérisoire. Ils craignent que cette fois soit la bonne et que l’on prenne la mesure claire de l’impuissance réelle des dirigeants. Ceux-là donc ne croient pas à un remake du scénario reflationniste positif de 2009/2010.

Tout ceci, mis bout à bout, donne un marché sur la crête, on the edge, ou pour certains, on peut aussi bien s’envoler que s’effondrer! Quitte ou double!

La hausse continue, avec des volumes faibles, et une volatilité très réduite, depuis mi-décembre 2011 est un cas d’école. Elle est tentante tout en étant inquiétante. Elle a déstabilisé les vendeurs. Elle est en train de faire vaciller les Cassandre, les fondamentalistes. On s’en aperçoit à la lecture de leurs notes, ils sont de moins en moins assurés, ils se trouvent des excuses, ils se ménagent des portes de sortie.

C’est une hausse au cours de laquelle le risque monte, comme la célèbre petite bête; le risque monte car la baisse de la volatilité encourage le leverage. Avec le leverage, tout devient plus fragile. C’est une hausse qui attend ses relais. Les renforts viendront-ils? Réussira-t-on à attirer les vrais investisseurs, réussira-t-on à faire céder le dernier carré des bears, réussira-t-on a attirer le public, le gogo? Tout est là.

Personne, espérons le ne nous demandera de prendre position. Il est impossible de trancher. En tous cas, sur des bases logiques et rationnelles. La situation est fondamentalement obérée et il y a des précipices béants de chaque côté de l’échelle qui a permis l’escalade des indices. Tout peut arriver, en particulier en Europe. Aussi bien une solution laborieuse et provisoire qu’un cataclysme. Tout peut arriver aux USA car si les Démocrates ont repris du poil de la bête à la faveur d’un meilleur climat, les Républicains ne vont pas en rester là, ils vont tenter de briser le miroir déformant et de crever le petit nuage sur lequel se trouve en ce moment Obama.

Le risque, nous y insistons, n’est pas un risque de marché. Ce n’est pas un risque endogène susceptible d’être mesuré par la volatilité et les corrélations. Non il s’agit d’un vrai risque, d’un risque du monde réel, d’un risque exogène. Le monde réel est fragile, vulnérable. Le risque, s’il se matérialise, ne préviendra pas; il n’y aura pas de précurseur; dans le monde actuel, il n’y a plus d’initiés. La récompense, pour ceux qui participeront au marché, peut être forte et les pertes à l’avenant.